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??房企發債規模又多了幾筆。

??11月17日，綠地控股170億元公司債獲上交所通過；萬科成功發行19.81億元公司債；招商蛇口完成10.4億元公司債發行；萬達商管發行25億元中期票據；印力商置15.79億元ABS獲深交所通過……

??“11月以來，房企融資需求仍然保持高位，最近新發的很多公司債是因為房企償債高峰逼近，用來借新還舊了。”某房企內部人士說。

??8月份“三道紅線”監管新規對房企杠桿水平做出限制，再到11月房企通過股權融資吸引險資入局受控，對融資凜冬已至的感受已經不止一次在地產行業內發酵。

??市場普遍觀點認為，房地產行業面臨的融資環境已經趨嚴且更加規范。企業債券融資、銀行融資以及非標融資渠道等正在逐步縮緊。

??但在此間數月，房企還是迎來了密集發債期，整體融資金額甚至刷新了同期歷史紀錄。

??貝殼研究院統計數據顯示，2020年1-10月房企境內外債券融資累計約10283億元，融資規模占比達到2019年全年87.1%。另據中原地產研究中心數據顯示，9-10月房企境內債券發行規模超過1000億元，比2019年同期的673億元上漲48.6%。

??正如萬科集團董事會主席郁亮所言，“監管是穿透式的，無論房企做多少層架構，明股實債、表內表外全覆蓋，之前的財務技巧是沒有任何作用的，這對所有開發商都是挑戰。”

??越來越多的房企開始意識到加杠桿空間的收窄，抓緊在監管靴子正式落地前擴大融資規模和渠道。

??具體來看，前10月TOP50房企中，恒大發債最多，為592億元；碧桂園次之，發債428億元；首開、旭輝、金融街、華發、融創這5家房企發債規模都在200億元以上；正榮、佳兆業、陽光城、龍湖等11家房企發債規模在150億元以上；發債規模最少的是路勁、中建、珠江實業、濱江、首創這5家房企，約50億元左右。

??中南財經政法大學數字經濟研究院執行院長、教授盤和林認為，房地產行業整體融資難度其實不大，金融體系依然喜歡房地產作為抵押品，但部分房企自身資產負債率過高，導致新增債務融資難度加大，也就是“越缺錢越貸不到錢。”這類地產企業只能通過加快周轉降杠桿，回歸紅線以內。

??某房企融資中心負責人表示，“三道紅線”新規控制的是債務總量，從今年實際發債規模來看基本與去年同期持平，所以債務規模并不會有大量新增。關鍵還是要看銷售，如果銷售沒有恢復正常，房企現金流壓力仍然很大。

??始于2015年的房企發債窗口期受益于當時發行主體擴容和審批機制改革，房地產公司債規模曾一度迎來井噴，其中大部分公司債年限是“3+2”或“2+2”。

??華泰證券統計結果顯示，2020?2022年，房地產境內債券到期量分別為4316億元、6212億元和3764億元。2020年下半年開始進入償債高峰期，連續6個季度到期量超過1200億元。

??在“去杠桿”絕對壓力下，融資變難疊加償債高峰到來，房企日子并不好過。

??旭輝控股董事局主席林中認為，“三道紅線”對大型央企、國企有利，對民企不利。對大企業有利，對中小企業不利。對領先的企業有利，對追趕的企業不利。因為未來不再是靠負債驅動，而是靠資本驅動，中小民營房企補充資本的難度要大得多。

??這一點也直接反映在房企融資利率上。從目前實際發行情況看，房企發債平均票面利率約在4%-5%左右，低于去年同期的6%-8%，但利率差異化非常顯著。

??貝殼研究院高級分析師潘浩表示，10月境內債券融資平均票面利率為4.76%，國資背書、信用良好的全國性房企更具優勢，中小規模的地方型房企則付出更多的融資成本，高位利率在8.5%-9%區間。境外債市利率差異分化更為嚴重，頭部房企碧桂園融資利率為3.87%，而百強尾部房企佳源國際融資成本為12.5%。

??“主要還是市場流動性充裕，投資人也認可房地產公司債的價值，所以利率有所下降。多重因素影響下，房企融資手段應該從傳統的債券融資轉向股權融資、供應鏈融資，從傳統非標融資轉向標準化融資。”某地產股分析師說。

??“三道紅線”的穿透式管理下，效果已初顯。

??透過A股房企三季報發現，已有多家房企通過債務結構優化，實現“降檔”。比如首開、電建等房企“紅轉橙”；建發、招商蛇口分別實現“橙轉黃”和“黃轉綠”等等。

??“短期內改善現金短債比的可行性最高，多數房企以此來實現‘降檔’，而凈負債率與剔除預收款后的資產負債率兩項指標則需要更長期的調整改善。”潘浩提到，房企在融資新規后，加速旗下公司分拆上市、子公司股權轉讓、加大促銷力度、調整拿地節奏等方面都有所體現。長期看“三道紅線”對行業的影響力度較大。

??野村發表研究報告認為納入“三道紅線”的12家內房股于中國銀行間市場申請發債，有助改善它們的債務結構，集資成本下降，特別是高度杠桿的內房股，亦認為放寬銀行間市場發債或為首個正面政策訊號。

??11月17日，央行行長易綱發表政策研究文章《再論中國金融資產結構及政策含義》提出，要管理好房地產市場風險，建立長效機制。加強房地產市場融資狀況的全面監測，按照“因城施策”原則，強化對房地產金融的逆周期宏觀審慎管理。

??那么，在房地產融資監管長效機制下，誰會是最終贏家？