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??2020年的最后一天，人民銀行、銀保監會發布了《關于建立銀行業金融機構房地產貸款集中度管理制度的通知》，限定了不同檔次銀行的房地產貸款占比和個人住房貸款占比上限；近期“三條紅線”試點擴圍的消息又頻頻傳來，進一步加強了融資需求端的監控。種種跡象表明：2021年房企融資難度進一步提升，這對于企業拿地勢必會產生重大影響。

??新規出臺之后的首周，我們發現從土地市場熱度上來看，市場并未出現明顯走冷的現象，在優質土地的刺激之下，杭州、徐州、寧波、金華均有超高溢價地塊成交，最高限價成交的地塊也不在少數。

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??行業去杠桿已成長效機制

??房企融資能力分化進一步加劇

??房地產是資金密集型行業，對于資金的依賴度一直較高，在“房住不炒”之后，各項調控政策頻出，在金融端限制資金過度流入房地產市場。早在2016年年底，廣州、南京等市便嚴審購地資金來源，要求土地競買資金必須使用自有資金。2019年5月，銀保監會下發“23號文”，要求商業銀行、信托、租賃等金融機構不得違規進行房地產融資，嚴格限制信托資金池業務，嚴禁信托資金進入房地產領域。同年7月，發改委完善房地產企業發行外債備案登記管理，嚴令房企發行外債只能用于置換未來一年內到期的中長期境外債券。

??2020年8月20日，住建部、央行召開重點房企座談會，對房企有息負債規模設置了“三道紅線”：依據“三道紅線”觸線情況，12家試點房企將劃分為紅、橙、黃、綠四檔，分檔設定有息負債的增速閾值。11月25日，多家信托公司收到來自監管部門的窗口指導，要求嚴格壓降融資類信托業務規模。按照年初規劃，2020年全行業壓降1萬億具有影子銀行特征的融資類信托業務。

??此番新政再推房地產貸款集中度管理的兩道紅線，銀行業金融機構將劃分為中資大型銀行、中資中型銀行、中資小型銀行和非縣域農合機構、縣域農合機構和村鎮銀行五檔，房地產貸款占比上限分別為40%、27.5%、22.5%、17.5%和12.5%，個人住房貸款占比上限則分別為32.5%、20%、17.5%、12.5%和7.5%。

??在實際的執行層面，分別設置2年、4年不等的業務調整過渡期，更利于引導銀行業金融機構逐級壓降房地產相關信貸規模，避免因短期政策過度收緊波及正常的房地產信貸需求。2020年12月末，對于房地產貸款占比、個人住房貸款占比超出管理要求，在2個百分點以內的調整過渡期為2年，在2個百分點及以上的調整過渡期則為4年。

??我們認為決策層已從供、需兩端全面壓降房地產信貸規模，意即供應端銀行業金融機構實行房地產貸款集中度管理，需求端房企則設置“三道紅線”，倒逼房地產行業去杠桿。

??可以期許的是，未來房地產行業將全面轉向去杠桿，并將上升為長效機制。繼“三道紅線”之后，房地產貸款集中度管理的兩道紅線只是新增了一道“緊箍咒”，并非預示著房地產信貸政策180度急轉彎，房貸新規后，融資端方面，房企間融資能力分化進一步加劇，頭部房企影響有限。

??房地產信貸額度受限，銀行或將更青睞信用資質更優的頭部房企，“踩線”較多的中小房企或更依賴中小地方銀行的房企未來可能更難獲取開發貸融資。回款端方面，由于前期部分銀行按揭投放增速過快，此次壓降按揭主要為抑制一二線局部存在的市場過熱、投機炒房等情況，因此新規對符合貸款要求的客群不會造成影響，與之相應，或對房企回款產生擾動，但對客群基礎較廣的頭部房企而言，影響處可控范圍內。

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??新政落地一周市場并未明顯走冷

??杭州土拍表現尤為突出

??2021年首周恰逢房地產金融新政落地的首次拍地，從市場熱度上來看，市場并未出現明顯走冷的現象。反而在優質土地的刺激之下，還出現一波土拍小高峰。

??從成交量上來看，斷供一月的杭州表現尤為突出，一周土地成交總建面達252萬平方米，總成交金額高達289億元，占2020年全年總成交金額的12%，涉及拱墅、濱江、江干、西湖、蕭山、余杭、富陽、臨安等多個區域；其次是上海、成都、九江等城市，成交建面均超100萬平方米，上海除了黃浦豫園地塊以外，其余地塊多是租賃住房用地，并且多位于楊浦、閔行、嘉定、臨港等區域，均是底價成交。

??從市場熱度上來看，徐州表現最佳，盡管僅成交2宗地，但溢價率均在120%以上。除徐州外，杭州、嘉興、寧波、南寧、金華等市場熱度也保持較高水平，溢價率均在20%以上。總的來看，房企競拍的主戰場依然集中在長三角區域。

圖：2020年首周（1.4-1.8）典型城市成交量和溢價率（萬平方米）

數據來源：CRIC

??就高熱度地塊數量來看（溢價率超過30%或達最高限價），有20宗之多，與11、12月周度平均水平相當。從城市分布來看，杭州占比據五成，有10幅之多，其中8幅涉宅地均以最高限價+競配建成交，溢價率均超29%，另外兩宗商辦地熱度更高，尤其是江干區景芳三堡單元商業地塊最熱，由濱江集團溢價122.3%奪得，同位于江干區的彭埠單元商業地塊由杭州中豪置業溢價60.2%競得，整體市場熱度維持在較高位。

??除杭州以外，去年市場表現比較突出的徐州、紹興、寧波、金華、湖州在新年首周表現也比較突出，均有高溢價地塊成交。值得注意的是，成都首周表現頗佳，主城區武侯、金牛、青牛、錦江四宗宅地均以最高限價+競配建成交，綠城、建發、華發、城投均有落子。

圖：2020年首周（1.4-1.8）高熱地塊城市分布

數據來源：CRIC

??當然，并非所有地塊都是高溢價成交，部分商業占比較高的涉宅地也是底價成交。由此可見，競拍熱度也是冷熱不均的，但區位優越、素質較好的地塊仍然備受房企青睞，企業競拍熱情仍然高漲

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??大部分地價依然保持上漲

??優質地塊仍競爭激烈

??為了進一步探究這些高熱地塊價格變動情況，我們挑選出成交的10宗典型高熱宅地，將其樓板價與周邊同類地塊樓板價對比，結果發現：除個別商住地塊因為商業占比、配建比重存在較大差異，使得樓板價有所下滑外，絕大多數地塊成交之時都刷新了所在板塊的單價“天花板”。

??其中漲幅最大的地塊為徐州經開區陶樓山東側B地塊，經過241輪報價，最終被弘陽地產以總價5.04億元摘得，成交樓面價8719元/㎡，溢價率122.7%，而周邊最近成交的地塊為2019年11月金輝競得的金輝信步蘭庭，當時成交樓板價為6008元/平方米，相比之下，本次競拍地塊樓板價漲幅高達45%，目前金輝項目平均售價為14800元/平方米。如果按照這一售價來銷售的話，地房比在58%左右，仍然存在一定的盈利空間。

??漲幅居于第二位的地塊為紹興上虞區崧廈街道[2020]J1號地塊，該地塊位于上虞區崧廈街道，經過38輪競價，最終被華鴻嘉信+埃克盛以上限價6.68億元競得，樓面價4509元/㎡，溢價率35.0%，競配建人才住房面積300㎡，近一年該地塊周邊無含涉宅地成交，可以追溯最近的成交宅地是2018年10月浙江遠亞競得的上虞區崧廈鎮[2013]J12號地塊，成交樓板價為3417元/㎡，比較下來，紹興這塊地的價格漲幅高達32%。按照周邊二手房銷售價格7500元/平方米測算，地房比為60%，盈利空間并不佳。

??漲幅居于第三位的為杭政儲出[2020]69號，該地塊位于拱墅區運河新城板塊，性質為純宅地，最終被萬科以上限價40.6億元競得，樓板價高達28674元/，溢價率29.7%，競配自持面積比例為3%，較周邊同類地塊漲幅達22%。按照規定，該地塊所建商品住房毛坯銷售均價不高于34000元/平方米，按照這一標準測算的話，地房比高達87%，虧損是大概率事件。

??不僅如此，杭州成交的多宗地地房比均在75%以上，譬如濱江以49億元上限價摘得的蕭山宅地，還有榮盛同樣以最高限價43.9億元摘得的濱江浦樂單元宅地，三地毛坯銷售均價均限制在34000元/平方米，實現盈利均比較困難。相比之下，富陽、臨安等遠郊區域的宅地雖然也溢價成交，但是由于限價相對“寬松”，地房比多在50%左右，盈利保持在較高的水平。

表：典型高熱地塊價格變動及盈利情況（元/平方米）

數據來源：CRIC

??我們認為，雖然房地產金融新政會對房企的融資環境造成一定的壓力，但此次土拍恰逢2021年新年開始，受資金回籠、結算周期等影響，這時候房企資金較為充裕的時期，拍地積極性并未明顯回落。

??除了2020年末房地產金融新政新規的約束，近日房地產主管部門也是動作不斷，種種跡象均透露出主管部門對房地產全行業的整改決心。

??整體來看，2021年房地產政策偏緊仍是大勢所趨，特別是房地產金融監管環境預計將長期收緊，企業拿地態度將會更加謹慎，全年土地市場熱度大概率難再上漲。當然，熱點城市區位好、配套價的稀缺優質地塊，依然是房企關注的重點。