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??家居賣場龍頭更是潛在的房企，在行業震蕩中，重資產的企業屬性已讓其難以回頭。

??◎  文/易天宇

??近兩個月來，家居行業風波不斷，被推至輿論焦點。2025年5月紅星美凱龍創始人車建新被立案調查；而7月更是有三位業界老板相繼出事，7月17日靚家居創始人曾育周不幸離世，24日富森美實控人劉兵被留置，27日居然智家控制人汪林朋于家中不幸身故，接連的變故似乎預示著家居行業正處于風雨飄搖中，一場行業的變局悄然而至。

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??家居賣場龍頭是潛在房地產企業
行業震蕩下首先面臨沖擊

??2024年，我國房地產市場仍整體承壓，使得建材家居市場有效需求相對不足。據國家統計局，2024年全國新建住宅銷售面積、竣工面積、新開工面積同比均為雙位數降幅。而據中國建材流通協會數據，2024年全國規模以上建材家居賣場累計銷售額為1.49萬億元，同比下降3.85%。在此背景下，家居賣場龍頭企業紅星美凱龍、居然智家盈利均受到了不同程度沖擊；而從事建筑防水業務的東方雨虹，由于面臨房企欠款問題，業績受減值影響大幅下滑。

??本次處于輿論漩渦中心的紅星美凱龍及居然智家，多年來一直是家居賣場行業中的龍頭企業。常年位居第二的居然智家，因紅星美凱龍債務暴雷，而于2023年一躍超越紅星美凱龍成為家居賣場的行業一哥。

??2024年，居然智家的營收規模達130億，穩居家居賣場行業第一；紅星美凱龍營收78億。但從凈利潤來看，紅星美凱龍虧損37億，居然智家雖然盈利，但主要靠固定資產及使用權資產處置收益。2025年，兩家行業巨頭創始人接連出事，兩家企業也均面臨業績及債務雙重壓力，或意味著家居賣場行業的時代落幕。

??與其他家居企業不同的是，紅星美凱龍與居然智家作為家居賣場行業的龍頭，往往需要通過直營或加盟模式進行賣場擴張，其中直營模式需要通過持有或租賃物業的方式實現自主運營，這也意味著這類企業的投資性房地產、固定資產及使用權資產的規模較大，占總資產的比重較高，更依賴負債來推動規模擴張。重資產企業由于需要大量資金沉淀，同時承擔高額債務，在行業下行的周期中，疊加收支失衡，更容易受到沖擊而倒下。

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??居然智家困局既有行業問題
也有自身戰略原因

??作為家居賣場一哥的居然智家，2024年其持有貨幣資金達26.6億，而流動負債中短期借款18.8億，一年內到期的非流動負債27.5億（其中包括15.8億的租賃負債），資金鏈十分緊張。

??造成如今局面，既有大環境所致，也有企業自身原因。根據歷年現金流量表，居然智家于2023年仍在大舉對外投資，2023年投資活動現金流量凈額為凈流出29.68億，其中取得子公司支付現金凈額17億，購建固定資產等長期資產支付約15億。

??居然智家于2023年最大一筆收購案為收購北京睿鴻（北京遠洋未來廣場），交易總代價為19.63億。彼時確認合并形成的商譽1.3億，但2024年就因可回收金額低于賬面價值將1.3億商譽全部計提減值。

??與此同時，經營活動中現金流流入主要靠商品銷售，受市場影響逐年下滑；而籌集活動的主要支出為償還貸款及利息，以及償還租賃負債等剛性支出。2021年至2024年期間，居然智家的持有現金始終處于凈流出狀態。

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??兩大家居賣場龍頭均減免商戶租金
影響物業估值

??從居然智家的各業務板塊來看，租賃及其管理業務與商品銷售是其營收規模最大的兩個板塊。2024年居然智家租賃及其管理業務實現營收55.4億，同比下降14%。年報中給出的理由是“給予優質商戶部分租金及管理費減免等，導致租賃及管理業務收入出現階段性下降。”雖然租賃及其管理業務營收下降，但2024年投資性房地產的公允價值卻較年初上升1.4%至233億。

??與紅星美凱龍一樣，居然智家對于投資性房地產的公允價值估值技術采用的是第三層次輸入值。略有不同的是，居然智家估值技術采用的是收益法或成本法，紅星美凱龍采用收益法或直接比較法。從兩家企業收益法中采用的不可觀察輸入值來看，紅星美凱龍建成投資性房地產的單位可出租面積價格下降十分明顯，從2022年的16至264元/平米/月，下降至2024年的12至208元/平米/月。2023年至2024年，紅星美凱龍的投資性房地產公允價值變動合計虧損44億。而紅星美凱龍給出的理由同樣是“為了支持商戶持續經營，穩商留商優惠增加，致集團租金收入及管理費收入的階段性下滑，投資性房地產估值也相應下調。”

??雖然居然智家2023年及2024年均提及對商戶租金有所減免，但并未完全反映在收益法估值中，單位可出租面積價格下降并不明顯，空置率甚至有所降低至2%-5%（紅星美凱龍自營商場平均出租率83%），2023年及2024年居然智家投資性房地產公允價值仍實現收益合計1.9億。

　　2024年居然智家商品銷售業務實現營收63.2億，同比上升14%，是各業務板塊中唯一實現同比上升的。需注意的是，2024年居然智家的應收商品銷售及其他組合賬面余額達5.6億，較年初增加1.1億，壞賬計提比率提升至4.62%。意味著部分營業收入并未形成持有現金，而是形成應收賬款，未來仍有信用減值風險，如紅星美凱龍2023年至2024年信用減值損失合計24億。

??整體來看，受房地產行業拖累，新房銷售承壓，對家居行業也造成了影響；存量房市場交易回暖，有望對沖一部分新房需求收縮。但不可否認的是，家居行業整體競爭在不斷加劇，尤其是家居賣場類企業，由于自身資產較重，更類似房地產企業，短時間戰略轉型困難，更容易受到沖擊。

??年報中，紅星美凱龍、居然智家、富森美等家居賣場型企業均提及有商戶租金減免或優惠，可見賣場運營壓力早已是行業普遍現象。對此，紅星美凱龍與居然智家給出的對策是賣場業態調整、或揚帆出海、布局海外，但在當前經濟形式下難言樂觀，而要做出更大跨步的戰略調整則無異于“大象轉身”。