??核心觀點

??【福建和廣西是主要業績來源，銷售權益占比相對較低】2022上半年，大唐集團控股實現累計合約銷售金額約120.5億元，同比下降53.7%。銷售權益比約為52%，雖有所提升，但仍然較低。從銷售金額的結構來看，2022上半年大唐集團的銷售貢獻主要集中于福建省及廣西壯族自治區兩地，銷售金額占比分別為31%、27%。南寧、漳州、長沙、常州及泉州五地的銷售規模均超7億，占比達47%。此外長三角地區的江蘇省及浙江省也是大唐重點深耕的區域之一，2022上半年銷售占比分別達到了13%及8%。

??【暫緩投資，土儲過于集中防范運營風險】2022上半年，大唐集團控股未有新增土儲。截至2022上半年，大唐集團擁有土地儲備總建筑面積約為2231萬平方米（土儲權益建面占比約為46%）。從結構來看，大唐的土儲主要集中于廣西壯族自治區，規模達806.61萬平方米，占比36%；其中南寧的土地儲備達到了688.40萬平方米，占比31%，領先于其他城市，排名第二的廣州占比僅10%。在保障財務健康的基礎上，未來大唐也可在深耕核心區域的同時兼顧其他潛力城市群，如長江中游、粵港澳大灣區、川渝地區等，以降低投資運營風險。

??【三費費用率大幅上升，并表比例有待提升】2022上半年大唐集團總營業收入為23.38億元，同比下降了29.3%；其中物業銷售的營業收入為22.23億元，同比下降24.5%。并表銷售回款估算約為31.65億元，是2022上半年合約銷售的26%；此外，合聯營投資額為45.09億元，與歸母權益的比值依然高達0.79；少數股東權益41.95億元，占總權益達42%，權益和并表比例都相對較低。毛利率同比下降了1.87個百分點至22.11%；而凈利率同比下降了8.83個百分點至0.28%，主要是由于三費費用率（除以營收）大幅上升所致，其中行政費用率較年初上升4.69個百分點至10.96%；財務費用率較年初上升5.08個百分點至5.5%。

??【期內完成優先票據交換要約，未來債務風險依然存在】2022年6月，大唐地產曾完成2022年到期優先票據的交換要約，新票據發行2.84億美元。但這僅是解決了燃眉之急，若未來行業銷售未能恢復，且融資環境持續嚴格，大唐的短期違約風險依然存在。截止2022上半年，大唐集團控股擁有現金及銀行結余約為35.86億元，較年初下降35%，扣除預售物業保證金及其他受限制現金，剩余僅有16.5億元。而期末總有息負債為92.71億元，其中短期有息負債47.5億元，1-2年內到期的還有近31億元，疊加短期貿易及其他應付款規模較大，流動性壓力巨大。

01銷售

??福建和廣西是主要業績來源

??銷售權益占比相對較低

??2022上半年，大唐集團控股實現累計合約銷售金額約120.5億元，同比下降53.7%；累計銷售面積約為122.05萬平方米，同比下降50.8%；平均銷售價格約為每平方米9878元，同比略有下降4%。

??從歷年來看，大唐銷售增長較快，過去五年復合增長率為42.5%，主要是合作推動了規模的增長。2022上半年，大唐整體的權益比約為52%，雖有所提升，但仍然較低。

??從銷售金額的結構來看，2022上半年大唐集團的銷售貢獻主要集中于福建省及廣西壯族自治區兩地，銷售金額占比分別為31%、27%。從單城市來看，南寧、漳州、長沙、常州及泉州五地的銷售規模均超7億，占比達47%；其中南寧領先。此外長三角地區的江蘇省及浙江省也是大唐重點深耕的區域之一，2022上半年銷售占比分別達到了13%及8%。

??02投資

??暫緩投資

??土儲過于集中應防范運營風險

??2022上半年，大唐集團控股未有新增土儲。截至2022上半年末，大唐集團擁有土地儲備總建筑面積約為2231萬平方米（土儲權益建面占比約為46%），其中包括開發中物業約2140萬平方米，已竣工未交付物業約75萬平方米，持作投資的可租用面積約16萬平方米。

??從結構來看，大唐的土儲主要集中于廣西壯族自治區，規模達806.61萬平方米，占比36%；其中南寧的土地儲備達到了688.40萬平方米，占比31%，領先于其他城市，排名第二的廣州占比僅10%。福建省的土地儲備建面達319.83萬平米，占比達14%，其中泉州、莆田及福州的土儲建面均超60萬平方米。此外長三角區域中的江蘇省及浙江省的土儲建面總和為174萬平方米，占比8%。在保障財務健康的基礎上，未來大唐也可在深耕核心區域的同時兼顧其他潛力城市群，如長江中游、粵港澳大灣區、川渝地區等，以降低投資運營風險。

??03盈利

??三費費用率大幅上升

??并表比例有待提升

??2022上半年大唐集團總營業收入為23.38億元，同比下降了29.3%；其中物業銷售的營業收入為22.23億元，同比下降24.5%。截止2022上半年，大唐的合同負債為193.63億元，對2021全年營收覆蓋率為1.72倍，項目順利交付的話營收就有保障。2022上半年并表銷售回款估算約為31.65億元，是上半年合約銷售的26%；此外，合聯營投資額為45.09億元，與歸母權益的比值依然高達0.79；少數股東權益41.95億元，占總權益達42%，權益和并表比例都相對較低。

??2022上半年大唐集團分別實現毛利潤、凈利潤5.17億元、0.68億元，分別同比下降了50%及97%。從利潤率表現來看，毛利率同比下降了1.87個百分點至22.11%；而凈利率同比下降了8.83個百分點至0.28%。凈利率大幅下滑，主要是由于三費費用率（除以營收）大幅上升所致，其中行政費用率較年初上升4.69個百分點至10.96%；財務費用率較年初上升5.08個百分點至5.5%，主要是由于以美元計價的優先票據導致的匯兌損失。未來大唐可以進一步加強費用管控、成本優化、組織精簡，來提升企業的盈利能力。

??04償債

??期內完成優先票據交換要約

??未來違約風險依然存在

??2022年6月，大唐地產曾完成2022年到期優先票據（2022年6月6日到期年息為12.50%）的交換要約，新票據發行2.84億美元（新票據于2023年5月31日到期，年利率12.50%并須于2022年12月1日及2023年5月31日分期支付）。美元優先票據交換要約，解決了當前的燃眉之急，但若未來行業銷售未能恢復，且融資環境持續嚴格，大唐的短期違約風險依然存在。

??截止2022上半年，大唐集團控股擁有現金及銀行結余約為35.86億元，較年初下降35%；扣除預售物業保證金及其他受限制現金，剩余僅有16.5億元。而期末總有息負債為92.71億元，其中短期有息負債47.5億元，1-2年內到期的還有近31億元，流動性壓力巨大。此外，從調整后的速動比來看，上半年的比值僅為0.83，短期的貿易及其他應付款項高達158億元，也將進一步加大企業資金壓力。期末大唐集團的凈負債率為58%，相比于年初上升了5.92個百分點。剔除預收賬款的資產負債率約為74.01%，較年初下降了約2.08個百分點，但仍超過70%的政策紅線。

??此外，2022上半年大唐集團的合聯營投資額達到了45.09億元，占到了歸母凈資產56.80億元的79%，表外負債情況也同樣需要關注。