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??一、引言

??今年8月份，恒大退市事件引發市場的廣泛關注與討論。作為中國房地產行業曾經的巨頭之一，恒大退市令人唏噓。其不僅反映了嚴重財務危機和后果，也對整個房地產行業發展具有教訓意義。本報告將從恒大退市未解決的重要問題、爛尾樓業主權益保護、受影響的圈中“好友”、退市原因及對房地產行業的警示等五個方面進行深入分析。

??二、恒大退市未解決的重要問題及窟窿填補

??1、未解決的重要問題

??退市不代表清盤，也不代表企業破產。相反，退市后恒大依然要解決諸多問題，這是理解恒大問題的關鍵。一是當前其債務風險處置緩慢。恒大退市背后，是其龐大的債務體系未能得到有效解決。債務問題不僅涉及金融機構，還牽連到供應鏈上下游企業，也影響日常經營和保交房。退市恰是警示恒大管理層，其債務處置速度緩慢導致了風險持續累積。二是恒大暴雷事件依然有潛在的風險傳導可能。恒大債務問題引發的金融風險極高，且市場關注度很大。一旦處理不當，可能引發區域性的金融風險，甚至影響整個房地產體系的穩定。三是進一步說明企業治理不達標。退市本身就說明復牌的基礎不扎實，也說明企業經營缺乏透明度。恒大在治理結構和信息披露方面存在諸多問題，退市并未從根本上解決這些問題。而且恒大業務板塊較多，包括物業和汽車等板塊，這都會對此類板塊產生拖累。

??2、窟窿填補難度

??恒大的問題，本質上是微弱的現金流和龐大的債務規模之間的矛盾問題。一是債務規模龐大。據公開信息，恒大的債務規模高達數萬億人民幣，如此龐大的債務窟窿，短期內難以通過常規手段填補。尤其是考慮到恒大目前銷售業績處于非常低的規模，即形成了斷崖式的下跌，這對于恒大債務處置自然增大了難度。二是資產處置困難。雖然恒大持有的大量土地和項目資產，但因市場環境和政策限制，處置難度較大，且已經形成了“燙手山芋”的印象，目前難以快速變現以償還債務。三是市場信心缺失。退市事件進一步打擊了市場對恒大的信心。投資者和債權人更加謹慎，融資難度加大，進一步限制了窟窿填補的可能性。反過來也會影響其新房等項目的銷售，自然是需要關注的新風險問題。

??三、買了爛尾樓的業主怎么辦

??1、權益保護現狀

??雖然恒大退市是資本市場的操作，且目前港交所退市的企業也不止恒大一家。但是房企的退市和其他企業退市有本質的區別，尤其是考慮到房企已經預售了一些新房項目。所以對于業主權益的保護工作非常重要。我們需要說明，最近三年保交房政策積極推進，各級政府已出臺多項政策，要求恒大等房企確保爛尾樓項目復工復產，保障購房者合法權益。且通過白名單制度落實了較好的資金覆蓋，所以對于認購恒大樓盤的購房者而言，不用過多擔心，既有的保交房工作在持續和照常推進。實際上各地已經把恒大列為最重要的監測對象，所以保交房工作會更加用心。

??2、潛在風險提示

??結合恒大退市的因素，也需要看到保交房會面臨一些新的問題。比如說執行難度大。盡管有實實在在的政策支持，但實際執行過程中仍存在諸多困難，如資金短缺、施工隊伍不穩定等，尤其是結合債務糾紛等問題，這會使得此類問題更加難以解決。加之業主在獲取項目進展信息方面處于劣勢，難以有效監督開發商的行為。我們認為，若在實踐過程中確實存在表里不一的保交房模式，那么也要建議通過法律途徑維權或曝光。業主可通過法律途徑，要求開發商履行合同義務，或追究其違約責任，以維護自身權益。

??四、恒大坑了哪些圈中“好友”

??1、金融機構

??最為典型的自然是銀行與信托公司。恒大的大量債務涉及銀行和信托公司，退市導致這些機構面臨巨大的壞賬風險。同樣的，恒大的債券投資者，包括眾多機構投資者和個人投資者，均遭受了重大損失。此類問題的嚴重性在于，一些金融機構若是壞賬增多，則容易產生金融風險問題。另外，又如中小股東，恒大的股價暴跌和退市將使得其遭受巨大損失。

??2、供應鏈企業

??建筑商與材料供應商也明顯“被坑”了。恒大的項目停滯導致大量建筑商和材料供應商無法收回款項，經營陷入困境。從最近兩年建筑和建材企業的表現來看，一些企業處于破產的狀況，很大一部分就是和恒大有業務來往。包括中介機構等，都會受恒大的影響，進而使得金融風險問題擴大。

??五、恒大為什么會走到退市這一步

??1、高速擴張與債務累積

??從其自身原因來說，盲目擴張是最大的禍因。恒大在過去的高速發展期，盲目擴張銷售規模和土地儲備，導致債務規模急劇上升。動輒提出幾千億的銷售規模，甚至是萬億的銷售規模，顯然戰略路線已經“過熱”，在市場劇烈調整的情況下，自然面臨較大的經營風險和金融風險。尤其是疊加融資成本高企的因素，這更會使得其財務壓力巨大。在市場下行周期中，此類財務成本的有關風險會明顯放大。

??2、治理結構與透明度問題

??“大而不倒”的模式，也會使得恒大過于自傲，進而使得治理結構等方面面臨混亂等問題。一是治理結構混亂。恒大內部治理結構存在缺陷，決策過程不透明，導致風險累積。二是信息披露不充分。恒大在信息披露方面存在不足，市場對其真實財務狀況了解有限，加劇了市場恐慌。實際情況是，過去幾年媒體層面也有對恒大的問題進行批評，但很顯然，一些具有積極參考價值的批評意見被“404”了，即在公開網絡上被刪除了。

??六、恒大退市對房地產行業的警示

??1、規范企業經營制度

??各類企業的經營管理好壞，本質就是看是否建立了科學的企業治理模式。建議后續要建立健全治理結構，以提高決策透明度和科學性。同時對于上市企業來說，更是需要加強信息披露。唯有充分披露財務信息，才能增強市場信心。關于這方面，建議后續對于房企的一些負面輿情，要明確一些基本規范。對于動輒“刪帖”的一些操作，必要時候要嚴查背后的幕后管理部門，防范為部分大房企“開綠燈”或設置擋箭牌。

??2、改革房地產金融制度

??恒大的問題，本質就是一個融資的問題，而非產品問題。因為從產品來說，恒大的部分項目做得確實是不錯的，但更多是金融工作沒有做到位。有一點是必須加快改革的，預售制度下的負債規模和合理比例應如何確定，這是當前需要明確的。同時對于預售資金的監管需要嚴格。當然考慮到當前房企的資金壓力，此類改革要謹慎，不可以一步到位，但可以積極探索。

??恒大的問題，還有一個很特殊的問題，就是和金融機構有比較近的關系。過去幾年關于房企投資券商、銀行等消息很多，所以和金融機構走得過近，也容易產生較大的問題，這也就要求后續房企在多元化業務方面，需要設立紅線。

??3、促進市場止跌回穩

??當前國務院全體會議明確，采取有力措施鞏固房地產市場止跌回穩。唯有市場向好發展，很多問題解決才不會復雜，否則對于債務在內的一系列問題都會比較難以解決。各地下半年要持續推進城中村改造等工作，尤其是結合房票等工作進行。也建議積極盤活小戶型或老破小二手房，此類房源若不盤活，市場機制難以暢通。要對此類房屋的盤活落實更加清晰和明確的機制，并帶動整個市場的向好發展。唯有這樣才能促進房企各類問題的有效解決。