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易居季報  之

【上市房企存貨研究報告】

??核心觀點

??在“345新規”的影響下，此前快速擴張、負債率高的房企將不得不降負債，控規模，20家房企存貨同比增速出現了較明顯的下滑。1、超大房企和大型房企存貨同比增速均明顯收窄，中型房企繼續保持負增長。 2、央企存貨增速仍為最高，基本維持一季度以來的較高水平；國企和民企存貨同比增速均明顯下滑。

??央企存銷比持續上行，民企持續下行，國企基本保持平穩。1、大型房企存銷比下降明顯，主要是因為三季度大型房企存貨環比較明顯下降。2、央企由于持續補庫存，存銷比繼續增長，地方國企保持平穩，民企繼續下降，央企和民企明顯分化。

??存貨是房企未來可變現的重要資產，不同房企在不同的市場環境下有不同的經營策略，存貨規模和存銷比水平并無統一的衡量標準。通常來說，存貨規模過大或過小均會造成一定的經營風險。若規模過小，房企可能會因土儲不足而在市場景氣時喪失主動權并使得業績增長能力減弱；若規模過大，房企可能會因為激進的拿地策略導致負債率上升，在市場下行階段時現金流緊張，存貨去化難度增大，經營遇到困難。

??本報告所指存貨為房企未售的存貨，而非報表中的賬面存貨，因此需要剔除賬面存貨中的已售部分，以更好地反映房企真實未售的土地儲備。

??一、概念與指標

??報告選取了20家A股上市房企的存貨、預收帳款和毛利潤等3個財務數據。

??計算公式：

??二、20家房企概況

??1、三季度存貨同比增速明顯下降

??截至2020年三季度末，20家房企存貨規模達31684億元，環比增長1.5%，同比增長8%。房企存貨規模受到拿地補庫存規模和成本變化的綜合影響。8月20日，住建部和央行召開重點房企座談會，會議提出了重點房地產企業資金監測和融資管理規則，即3道紅線、4類房企、5%的負債增幅間隔的“345新規”。在此影響下，此前快速擴張、負債率高的房企將不得不降負債、控規模，三季度20家房企存貨同比增速出現了較明顯的下滑。“345”新規將使得土地市場與房企的庫存周期性減弱，預計未來20家房企存貨同比增速仍有一定下降空間，直到多數房企債務水平回到合理范圍。

??2、三季度存銷比小幅下降

??2020年三季度，20家房企存貨存銷比為1.18，環比下降0.7%，同比下降3.5%。

三、20家房企分類

??1、按規模分類

??2020年三季度，超大房企、大型房企、中型房企存貨同比增速分別為12%、4%、-0.7%。超大房企和大型房企存貨同比增速均明顯收窄；而中型房企則繼續保持負增長。上半年受疫情影響，房企經營受到較大挑戰，在行業集中度不斷提高的背景下，頭部房企具有更大的優勢，也有更強的補庫存能力；而中小房企則面臨融資端成本高企，顯得更加被動。但是在“345”新政的影響下，超大和大型房企也開始明顯減緩擴張。

??從存銷比來看，2020年三季度，超大、大型和中型房企存銷比分別為1.03、1.40和3.34，環比增長3.1%、-7.4%和1.6%。大型房企存銷比下降明顯主要是因為，三季度大型房企存貨環比下降比較明顯。

??2、按性質分類

??2020年三季度，央企、地方國企和民企存貨同比增速分別為23%、7%和0%，央企存

??貨增速仍為最高，基本維持一季度以來的較高水平；國企和民企存貨同比均明顯下滑。這充分體現了在融資擴張收緊的背景下，央企的資源和資金成本優勢；而相比之下，由于民企負債相對較高，融資成本也高，面臨著較大的挑戰，存貨同比增速近兩年來一路走低，目前已經停止增長，在“345”新政的規模控制要求下，預計下個季度同比增速將轉負。

??2020年三季度，央企、地方國企和民企存貨存銷比分別為1.59、1.06和1.11,央企由于持續補庫存，存銷比繼續增長，地方國企保持平穩，民企繼續下降。在銷售下滑，融資拿地收緊的背景下，央企憑借優勢逆周期擴張，而民企更多考慮的是存貨的去化壓力。

四、20房企排名

??截至2020年三季度末，20家房企中存貨規模位列前三的分別是萬科集團、保利地產和綠地控股，排在末三位的分別是華遠地產、信達地產和光明地產。從存貨同比增速來看，藍光發展增速最高，為34%，繼續保持很高的存貨同比增速，拿地補庫存的意愿強烈；此外，保利地產、華發股份、榮盛發展和金地集團增速也較高。

??新城控股存貨同比增速最低，為-15%，主要是因為其預收賬款上升，同時結算毛利率下降比較明顯。此外，信達、泰禾等同比增速也較低，主要是因為其前期擴張過于激進，樓市調控升級后難免有些被動。

??在20家房企中，存銷比較短的是新城控股、中南建設和綠地控股；存銷比較長的是世茂股份、光明地產和華遠地產。世茂股份存銷比明顯較長主要是因為其商業地產開發銷售占比較高，達到40%，周轉速度相比住宅慢。此外，世貿股份預收賬款占簽約銷售額比例較小，主要因為其未并表的少數股權項目占比較大，同時現售規模也相對較大。

??從存銷比的同比增速來看，保利地產、中南建設、信達地產和華發股份存銷比同比增長較明顯，分別為28%、17%、13%和11%，相比二季度增長幅度明顯下降。新城控股、光明地產、榮盛發展和華夏幸福存銷比同比下降較明顯，分別為-38%、-34%、-33%和-33%。

五、結論與趨勢

??存貨方面，1、超大房企和大型房企存貨同比增速均明顯收窄，中型房企繼續保持負增長。2、央企存貨增速仍為最高，基本維持一季度以來的較高水平；國企和民企存貨同比增速均明顯下滑。

??存銷比方面，1、大型房企存銷比下降明顯，主要是因為三季度大型房企存貨環比較明顯下降。2、央企由于持續補庫存，存銷比繼續增長，地方國企保持平穩，民企繼續下降，央企和民企明顯分化。