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??核心觀點

??【聚焦杭州，銷售兌現(xiàn)良好、回款穩(wěn)健】2022年濱江實現(xiàn)銷售額1539億元，同比降幅9%，表現(xiàn)優(yōu)于TOP30房企，目標完成率103%；權益銷售回款690億，較2021年略有增加。銷售表現(xiàn)穩(wěn)健緣于濱江長期聚焦杭州，杭州地區(qū)市場去化較為穩(wěn)定疊加其品牌認可度高，全年貢獻超86.5%的銷售額。2023年濱江設定目標銷售額占整個中國銷售額的1%以上，銷售目標排名確保全國20位內(nèi),爭取穩(wěn)在15名內(nèi)。據(jù)克而瑞統(tǒng)計，1-4月濱江全口徑銷售額607.3億元，以2022年全國商品房銷售額的1%為下限計，前4月目標完成率45.7%，全年完成壓力不大。

??【拓儲節(jié)奏加快，權益支出占權益回款的54%】全年濱江重倉杭州、拓儲節(jié)奏加快，新增41個項目中杭州有38個。拿地權益支出374億，約占權益回款的54%，拓儲積極的底線是保障現(xiàn)金流安全。據(jù)公開信息顯示，全年杭州四輪土拍中濱江累計獲得28宗涉宅用地，總投資約514.66億，占總供地量的21.2%，占其全年新增杭州項目數(shù)量的74%。年末土儲（在建+待開發(fā)）建面1436.4萬平，可保障未來2-3年的發(fā)展需求，65%的可售貨值位于杭州。

??【高權益比項目陸續(xù)結(jié)轉(zhuǎn)，歸母凈利增長24%至37.4億】全年濱江結(jié)轉(zhuǎn)收入同比增加10.9%至406.7億,合同負債較年初增長39.3%至1303.6億元，對全年開發(fā)收入的覆蓋倍數(shù)增至3.21倍，保障未來3年左右營收的穩(wěn)增長。2022年濱江高權益比并表項目陸續(xù)進入結(jié)轉(zhuǎn)階段，年內(nèi)實現(xiàn)少數(shù)股東損益1.64億元，占凈利潤的比重降至4.2%，致歸母凈利37.4億元，同比增幅達23.6%，歸母凈利率同比增加1pct至9%，核心盈利能力保持穩(wěn)健增長。

??【融資渠道相對暢通，資金成本持續(xù)改善至4.6%】年末濱江債券融資余額占比降至19.6%，信貸融資占比升至80.4%，并無其他非標融資，融資渠道暢通，全年籌資活動現(xiàn)金流入716億元，同比增長42.8%。資金優(yōu)勢顯著，年末融資加權平均利率4.6%，較年初降低0.3pct。年末現(xiàn)金短債比升至1.67倍、凈負債率降至55.4%、扣除預收后的資產(chǎn)負債率60.7%，核心指標持續(xù)改善，維持綠檔。

??01 銷售

??聚焦杭州，銷售兌現(xiàn)良好、回款穩(wěn)健

??2022年濱江實現(xiàn)銷售額1539億，同比降幅9%，表現(xiàn)優(yōu)于同期TOP30房企（平均降幅38.9%），其全口徑銷售額排名也從去年同期的第22位快速攀升至第13位。按全年銷售目標的下限1500億元計，銷售目標完成率約102.6%，業(yè)績兌現(xiàn)情況優(yōu)于同期多數(shù)房企。濱江回款穩(wěn)健，全年權益銷售回款690億，較2021年略有增加，致其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈流入52.14億，約是去年同期的6.2倍。

??此外，濱江在推進小股操盤模式的過程中，轉(zhuǎn)為強強聯(lián)合，在行業(yè)競爭格局巨變的當下偏向選擇穩(wěn)健的合作伙伴，其中95%以上的項目均由濱江操盤，合作項目穩(wěn)健運營。

??下行行情中濱江銷售的穩(wěn)健得益于長期聚焦杭州市場，杭州銷售額貢獻度提升至86.5%。杭州市場供求相對平衡，去化周期較為穩(wěn)定，而濱江于杭州本地品牌認可度高，持續(xù)蟬聯(lián)杭州房企銷冠，市場地位穩(wěn)固。據(jù)其年報披露的主要銷售清單顯示，全年杭州貢獻86.5%的銷售份額，同比增加13.2pct，浙江省內(nèi)其他城市銷售額占比10.7%,較去年同期減少12.1pct，而省外如南京、蘇州、上饒等城市對銷售額貢獻度同比下滑0.9pct至2.8%。聚焦杭州、深耕浙江，適度加強省外重點城市布局，鞏固大后方的基礎上有利于分散局部市場政策變動帶來的風險。

??2023年濱江設定的銷售目標從原先固定的規(guī)模指標變到浮動指標，目標是銷售額占整個中國銷售額的1%以上，目標銷售排名確保全國20位之內(nèi),爭取穩(wěn)在15名之內(nèi)。根據(jù)克而瑞統(tǒng)計，1-4月濱江已實現(xiàn)全口徑銷售額607.3億元，以2022年全國商品房銷售額13.3萬億的1%作為下限計，前4月銷售目標完成率45.7%，全年完成壓力不大。2023年3月以來杭州政策再次邊際放松，落戶門檻再降低、臨平區(qū)全域放松限購，杭州人口凈流入長期位于全國前列，支撐房地產(chǎn)市場的長期穩(wěn)定，杭州市場需求韌性保證濱江的銷售流量。

??02 投資

??拓儲節(jié)奏加快

??權益支出占權益回款的54%

??2022年濱江重倉杭州、拓儲節(jié)奏持續(xù)加快，新增41個項目，其中杭州38個，寧波1個，金華2個。新增土儲建面473萬平，同比增長0.7%；拿地權益支出374 億，同比減少14.6%，占到權益回款的54.2%，在年初計劃的權益拿地金額占現(xiàn)金回款比例60%以內(nèi)，拓儲積極的底線是保障現(xiàn)金流安全。此外，2022年濱江新增土儲貨值權益比55%，較去年同期下滑1.6%。

??根據(jù)監(jiān)測，全年杭州四輪土拍中濱江累計獲得28宗涉宅用地，累計斥資514.66億，占總供地量的21.2%，占其全年新增杭州項目數(shù)量的74%，補倉杭州市場力度超去年。同時，濱江于非公開市場也加大投資力度，2022年收購詠翠芳華軒、永康眾泰小鎮(zhèn)、潮觀平瀾府等8個項目，涉及總計容建面約167.7萬平，并購新增建面占比提升至35.5%，通過并購適當補充土儲以盡可能消減杭州宅地集中土拍帶來土地成本沖高的影響。

??整體來看，全年濱江于杭州濱江新增土儲建面占比76.7%，省內(nèi)金華、寧波占比分別20.6%和2.7%，省外沒有拿地。未來市場前景不明朗的情況下，濱江偏向選擇去化良好、資金回籠快的本地市場來保證項目整體的銷售流量。

??截至2022年末，濱江土地儲備總建面1436.42萬平，可保障未來2-3年的發(fā)展需求，其中待開發(fā)建面占比11.9%，消化周期合理。按可售貨值區(qū)域分布，杭州占65%，較年初大幅提升5pct,省內(nèi)(非杭州)包括寧波、嘉興、溫州、金華、湖州、臺州等基本面支撐度良好的城市占比20%，省外占15%。2023年濱江繼續(xù)保持三省一市戰(zhàn)略布局，計劃投資金額控制在300億、權益回款的50%以內(nèi)，城市布局方面除杭州以外，重點考慮上海、南京、蘇州、寧波、深圳、廣州等。

??03 盈利

??高權益比項目陸續(xù)結(jié)轉(zhuǎn)

??歸母凈利增長24%至37.4億

??2022年濱江實現(xiàn)營業(yè)收入415億元，同比增加9.3%，結(jié)轉(zhuǎn)收入同比增加10.9%至406.7億元。受益于年內(nèi)濱江銷售端表現(xiàn)較為穩(wěn)健，期末合同負債較年初增長39.3%至1303.6億元，對全年開發(fā)收入的覆蓋倍數(shù)增至3.21倍(2021年末：2.55倍)，保障未來3年左右營收的穩(wěn)定增長。此外，2023年濱江計劃交付34個項目、涉及計容建面414.2萬平，交付量基本與前期持平。

??盈利能力方面,濱江全年毛利潤72.5億元，同比減少23.1%，綜合毛利率17.5%，同比下滑7.4pct；凈利潤39億元，同比減少20.7%，凈利率9.4%，同比下滑3.6pct。凈利指標同比跌幅較于毛利有所收窄，緣于2022年合聯(lián)營投資收益從去年同期的2.98億大幅增至21.86億。

??值得注意的是，2022年濱江高權益比并表項目陸續(xù)進入結(jié)轉(zhuǎn)階段，加上較多聯(lián)合營項目交付貢獻投資收益，期內(nèi)實現(xiàn)少數(shù)股東損益1.64億元，占凈利潤的比重從去化同期的38.5%顯著降至4.2%，致歸母凈利37.4億元，同比增幅達23.6%，歸母凈利率同比增加1pct至9%，核心盈利能力保持穩(wěn)健增長。

??04 償債

??融資渠道相對暢通

??資金成本持續(xù)改善至4.6%

??濱江全年新發(fā)行債券53.2億元，較去年同期減少21.7%，年末債券融資（含中票）余額占比降至19.6%，信貸融資占比持續(xù)提升至80.4%，并無其他非標融資。相較于其余民企債券融資規(guī)模的大幅收縮，濱江融資渠道相對暢通，全年籌資活動現(xiàn)金流入716億元，同比增長42.8%，資金優(yōu)勢顯著，年末融資加權平均利率4.6%，較年初降低0.3pct，融資成本持續(xù)改善。另外，濱江計劃2023年債券融資余額比例控制在20%內(nèi)，融資成本爭取下行0.2%，確保再下行0.1%至4.5%內(nèi)。

??截至2022年末，濱江有息負債535.5億元，較年初增長17%，其中短債規(guī)模146億元，占比從年初的30.6%降至27.3%，債務期限結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。年末未使用銀行信貸授信額度674.3億元，而已獲批尚未發(fā)行的公司債和短融額度合計65.42億元，未使用融資額度充裕，流動性充足。

??受益于年內(nèi)銷售回款速度較快疊加融資渠道相對充裕，即使濱江保持一定投資強度情況下，年末其持有現(xiàn)金較年初增長15.1%至243.3億元，現(xiàn)金短債比升至 1.67倍，凈負債率降至55.4%，扣除預收后的資產(chǎn)負債率60.7%，三條紅線指標維持綠檔，財務狀況穩(wěn)健。值得注意的是，濱江計劃2023年權益有息負債規(guī)模控制在470億元以內(nèi)，并將直接融資余額比例控制在20%以內(nèi)。