??克而瑞研究中心  房玲、陳家鳳

??導 讀

??2021年濱江聯手越秀地產突圍省外布局，并首次提出將廣東作為戰略要地。

??【銷售權益比升至51.3%，2021年銷售目標增長率10%】2020年濱江實現銷售金額1363.6億元，同比增長21.68%，超額36.4%完成目標，增速明顯高于TOP30的平均水平，且期內回款率90%，維持行業前列。進入“千億”梯隊后，濱江開始提升權益比來保障高質增長，2020年銷售權益比同比提升13.6pct至51.3%。2021年濱江銷售目標1500億元，目標增長率10%，根據克而瑞銷售榜單，2021年前四月濱江目標完成率38.9%，全年目標完成壓力不大。

??【拿地積極，牽手越秀將廣東作為省外拓展重點】2020年濱江投拓態度積極，拿地銷售比0.57，權益拿地銷售比0.59，高于TOP21-30的平均水平。期內，濱江拿地建面權益比49.5%，與2019年基本持平，未來應適當提升權益比來保障后續權益利潤結轉。至2020年底，濱江土儲可售貨值約2800億元，未來還需積極擴充土儲。為應對“供地兩集中”新政，2021年4月濱江與越秀簽署戰略合作協議，未來就長三角和粵港澳區域的項目獲取展開全方位合作。與此同時，2021年濱江將布局戰略升級為將浙江、江蘇、廣東和上海“三省一市”作為戰略發展要地，并計劃2021年省外投資力度將達25%，來平衡區域風險。

??【結算權益比提升，歸母凈利同比增長43%】期內，杭州大江名筑、翡翠江南、江南名府、臥城印象、同協金座等14個項目如期交付結轉，實現結轉收入278.5億元，同比增長14.97%，結算業績穩步釋放；合同負債及預收賬款/結轉收入2.62倍，已售未結資源充裕保障后續結轉。緣于期內良好的費用管控能力和結算項目權益比的提升，2020年濱江實現歸母凈利23.28億元，同比大幅增加42.69%，歸母凈利率同比增加1.6pct至8.14%，未來濱江仍需保持適當的權益比來保障權益利潤空間。

??【融資利率優化，三道紅線維持綠檔】濱江融資以銀行信貸為主，占比持續提升至71%，且并無其他非標融資。2020年濱江新發行的債券利率加權成本3.91%，處于行業前列，期末濱江融資加權利率5.2%，較期初降低0.4pct。濱江“三道紅線”維持綠檔，實現現金短債比1.69，凈負債率83.57%，披露的扣預后的資產負債率69.71%，滿足紅線要求。期末尚未使用銀行授信額度423.3億元，足以覆蓋有息負債（419.6億元），償債壓力不大。??

??01銷 售

??權益比升至51.3%
2021年銷售目標增長率10%

??2020年濱江集團實現銷售金額1363.6億元，同比增長21.68%，超額36.4%完成全年目標，排名躋身行業第27位，銷售金額增速超過TOP30房企14.7%的平均增速，同時期內平均回款率90%，維持行業前列。銷售的快速增長，主要歸因于品牌保障去化，濱江在浙江省內品牌認可度高，2021年2月在杭項目的平均中簽率僅6.3%，低于杭州同期13.6%的平均中簽率。

??值得注意的是，2016年以來濱江持續推進小股操盤模式，通過合作來撬動規模增長，銷售金額權益比一直維持在40%上下。進入“千億”梯隊后，濱江開始提升權益比來保障未來權益凈利的增長空間，2020年銷售權益比51.3%，較2019年明顯提升13.6pct。

??省外擴張仍有待加強。根據濱江披露的主要并表銷售項目，2020年杭州貢獻62.88%的銷售份額，浙江省內其他城市銷售額占比32.87%，而省外如南通、上饒、上海和南京等城市對銷售貢獻度偏小。浙江省內雖能保障去化水平，但是省內市場競爭過于激烈，房企拿地溢價率普高，疊加部分熱點城市“雙限”和“供地兩集中”政策帶來的不確定風險，對于濱江而言，亟需加強省外布局，優化區域結構以平衡風險。

??濱江2021年的銷售目標1500億元，目標增長率10%。根據克而瑞銷售榜單，1-4月濱江實現全口徑銷售額583.47億元，前四月目標完成率38.9%，疊加普遍下半年屬供銷旺季，而濱江可售貨源充裕，推貨均以長三角高能級城市為主，目標完成壓力不大。??

??02投 資

??拿地積極，牽手越秀
將廣東作為省外拓展重點

??2020年濱江投拓態度積極，新增32個項目，新增土儲建面432.24萬平，同比增幅46.3%，拿地款同比大幅增長55.2%至781.93億元，全口徑拿地銷售金額比從2019年的0.45提升至0.57，高于同期TOP21-30的拿地銷售比均值0.4，擴張態勢積極。2020年濱江采取多元化投拓渠道來管控土地成本，加大收并購力度，期內完成收購濱旭府、湖西映月、秦望府、濱融府和濱耀學府等多個項目，并購新增建面占比提升至40.83%。

??權益比方面，按建面計算，濱江2020年拿地權益比49.5%，與2019年基本持平，權益比維持在歷史的相對高位。邁入千億梯隊后，為保持高質量增長，濱江適當提升拿地權益比，以提前鎖定未來入賬的權益盈利空間。

??區域布局方面，繼深圳、上海舊改項目碰壁后，濱江重新聚焦浙江本地市場，2020年新增土儲主要集中浙江省內，其中杭州新增土儲建面占比達74.6%，省內寧波、嘉興、湖州和金華等城市占比約16.6%,并且成功拓展蘇州和南京市場，蘇州和南京的拿地建面占比6%和2.8%，省外外拓步伐加快。

??截至2020年底，濱江土地儲備總建面達1255.87萬平，總可售貨值約2800億元，可保障未來2年左右的發展需求，其中待開發建面占比9.34%，濱江應該繼續把握拿地窗口期積極補充優質土儲。土儲建面區域分布上，杭州占比同比提升8.6pct至55.9%，浙江省內（除杭州）占比34.8%，省外占比微增至9.3%。

??為應對“供地兩集中”新政，2021年4月濱江與越秀簽署戰略合作協議，雙方將立足各自優勢區域，就長三角和粵港澳區域進行全方位深入合作，主要涉及住宅項目的存量及新項目獲取。2021年濱江將此前“聚焦杭州，深耕浙江，輻射華東”的布局戰略升級為將浙江、江蘇、廣東和上海“三省一市”作為戰略發展要地。城市布局方面，濱江提出在鞏固杭州，加強寧波和南京布局的同時，適度加強廣東、上海、金華、嘉興、湖州的投資力度，并計劃2021年目標新增30幅以上土地，其中杭州拿地比例50%，浙江省內杭州外25%，浙江省外25%。??

??03盈 利

??結算權益比提升
歸母凈利同比增長43%

??2020年濱江實現營業總收入285.97億元，同比增長14.6%；杭州大江名筑、翡翠江南、江南名府、臥城印象、同協金座、萬家花城興和苑、義烏濱江壹品等14個項目如期交付結轉，實現結轉收入278.5億元，同比增長14.97%，結轉建面約217.56萬平，結算業績穩步釋放。此外，濱江加強回款管控，合同負債（含預收款）同比增長31.04%至728.53億元，對全年結轉收入覆蓋倍數2.62倍，同比提升32.1pct, 已售未結并表資源充裕，且2021年計劃陸續交付22個項目，計劃交付面積同比大幅提升31.29%至285.84萬平，為后續結轉提供有力保障。

??盈利能力方面,濱江實現毛利潤77.34億元，同比減少11.7%，綜合毛利率27.04%，同比下滑8.1pct，緣于高價地塊陸續進入結轉階段，但整體毛利率仍處同比房企較高水平；期內實現凈利潤35.48億元，同比減少10.7%，凈利率12.41%，同比減少3.5個百分點。值得注意的是，濱江聚焦浙江市場，長期通過規模優勢來提升費控效率，2020年實現銷管費用率（銷管費用/當期操盤金額）同比減少0.4pct至0.76%。

??濱江實現歸母凈利23.28億元，同比大幅增加42.69%，歸母凈利率同比增加1.6pct至8.14%，扣除非經常性損益的歸母凈利同比增長32.74%至21.27億元，扣非歸母凈利率7.44%，同比增加1pct,歸母凈利指標優于毛利和凈利指標，主要歸因于結轉項目的權益比提升，2020年濱江實現結轉面積的權益比從2019年的41.63%提高至52.5%，帶來少數股東損益占比同比減少24.55pct至34.39%，未來濱江仍需保持適當的權益比來保障權益利潤空間。

??分紅方面，2020年濱江計劃每10股派發現金紅利2.26元(含稅)，合計派發現金紅利同比大幅提升71.21%至7.03億元，以2020年12月31日的股價計算，對應股息率4.92%，派息率（分紅/扣非歸母）同比提升7.43pct至33.05%，分紅較往年有明顯提升。??

??04 償 債

??融資利率優化
三道紅線維持綠檔

??至2020年底，濱江有息負債余額419.6億元，同比增長31.7%，緣于全年拿地態度積極，籌資相對活躍。融資渠道上，濱江持續優化融資結構，以低息的銀行信貸為主，占比持續提升至71%，而債券融資占比29%，并無其他非標融資。2020年濱江新發行的債券利率加權成本僅3.91%，已接近國企融資利率水平；截至期末濱江融資加權利率5.2%，較期初降低0.4pct，資金成本持續下行。

??三道紅線執行層面，截至2020年底，濱江實現現金短債比1.69，凈負債率83.57%，同比減少5pct;扣除預收后的資產負債率71.72%，濱江披露的扣預后的資產負債率（預收賬款除包含合約負債及預收租金外，還包括相關待轉銷項稅）69.71%，剛擦線滿足70%的紅線要求，“三條紅線”滿足綠檔要求。

??債務結構方面，濱江短債占比26.08%，短期償債壓力不大；截至期末，濱江未使用銀行信貸授信額度423.3億元，而已獲批尚未發行的公司債、短融和中票額度21、25.3和19.1億元，加上股東大會已經批準的超短融30億元，未使用融資額度充裕，足以覆蓋有息負債，償債壓力不大。