??導 讀 

??2018年上半年房企償債能力解析。

◎ 研究員 / 房玲、羊代紅、洪宇桁

??2018年上半年，政府繼續加強房地產調控，提出要堅決遏制房價的上漲。與此同時，房企的融資環境繼續保持收緊的態勢，政府進一步出臺政策，加強對信托貸款、銀行貸款以及委托貸款的融資限制，并在上半年末對房企境外發債的融資用途加強了監管。面對市場環境和政策不確定因素增多的情況，上半年各大房企的財務情況到底發生了怎樣的變化呢？為此，我們對170家上市房企的財務數據進行深入分析。

??負債率和融資成本全面上升企業財務壓力加大

??上半年面對市場和政策的波動，規模房企憑借自身優勢，銷售業績大幅增長，銷售回款為企業增加持有現金，優化財務狀況提供了保障。另一方面，隨著行業集中度的不斷提高，企業為了進一步促進規模增長和提升市場占有率，依然需要大量的資金支持，這就使得整體負債規模持續加大。上半年170家上市房企整體持有現金相比年初增長了6%至25459億元。與此同時，房企有息負債規模繼續加大，相比年初增長了10%，總有息負債規模達到了64525億元。

??從償債能力來看，170家房企整體財務杠桿相比年初有所增加，現金短債比和長短期債務比都較為穩定。上半年末170家房企加權平均凈負債率上升為92.56%，較年初增加了4.04個百分點，60%的企業的凈負債率有所上漲；整體的現金短債比略微下降至1.26，部分企業短期償債壓力相對較大。

??從融資成本來看，上半年60家重點房企融資成本結束了兩年來的下降趨勢，回升至6.33%。這主要是由于境內融資環境持續收緊，近期新進行的境內外融資成本均有提高，而原有低成本的公司債陸續到期，因而整體的融資成本也只能水漲船高。

??現金：上半年房企持有現金整體微漲6.2%

??1、持有現金超千億企業增加至4家

??2018上半年170家上市房企的現金持有量為25459億元，較期初增長6.2%。其中60家重點房企的現金持有量為21799億元，較期初增長8.5%；60家房企的現金總量占比85.6%，較期初進一步增加了1.5個百分點。隨著行業集中度不斷上升，規模房企的資金融通也更具優勢。上半年持有現金超千億的企業有4家，較期初增加1家，其中恒大和碧桂園的現金持有量更是超2000億元，遙遙領先其他企業。

??50強是企業現金增長與下降的風水嶺

??從企業表現來看，半數企業的現金出現不同程度的上漲。60家重點企業中現金增長的企業占比更高，達63.3%，其中增幅超過50%的企業有4家，分別為中駿、金科、龍湖和建發。從各梯隊來看，50強企業平均現金持有量有所增長，而50強之外的企業平均現金持有量則有所下降。現金增幅最為顯著的是10-30強企業，這些企業上半年普遍加大了財務優化力度。

??碧桂園上半年現金凈增加遙遙領先 （略）

??恒大持有現金微降但仍為最大金主 （略）

??2、凈借貸增加是多數房企現金增加主因

??影響房企現金變動的因素，主要有企業的銷售回款、投資開發力度以及融資償債規模。從60家重點房企的現金變化因素分析來看，現金增加中大部分企業表現為，銷售大幅增長的同時，企業為了保持規模持續加速擴張，也進一步加大投資開發力度，現金的增長伴隨著負債大大增加，如碧桂園、龍湖、旭輝集團等。

??另一部分現金增加的企業表現為，企業融資不多，投資開發相對謹慎，但銷售回款增加較多，從而增加了現金持有量，如金科集團、佳兆業等。此外，如中海、保利地產等企業的表現則相對均衡。 

??注：原點表示投資開發/銷售回款=0.9，凈借貸增幅為0

??大規模融資為碧桂園、旭輝等規模企業擴張添柴加火（略）

??金科、佳兆業等少數企業現金增加主因為銷售回款（略）

??3、濱江等22家企業現金持有減少（略）

??負債：平均凈負債率增加至92.5%

??1、規模：18家企業有息負債超過千億

??2018上半年末，170家房企總有息負債為64525億元，相比年初上升了10.5%。其中60家重點房企總有息負債為53897億元，較期初上升11.6%，重點房企債務增加相對顯著。2018年上半末60家重點房企有息負債占比達83.5%，相比年初又增加了0.9個百分點。

??2018年上半年各大房企的規模發展依舊十分迅猛，半年間已經有7家房企的合約銷售額超過了千億，TOP20房企合約銷售總額約為26000億元，同比增長約30%。而規模擴張往往伴隨著負債增加，上半年末TOP20房企總有息負債約為33275億元，與去年同期相比增長了27.6%，與規模增長基本同步。從各梯隊企業表現來看，10-30名之間的企業有息負債增加最為顯著。

??83%的重點企業有息負債有所上漲（略）

??2、凈負債率：六成企業凈負債率上升

??上半年末，170家房企的加權凈負債率（永續債作為權益）約為92.56%，較期初上漲4.04個百分點，60%的企業凈負債率有所上漲。其中，60家重點房企的加權凈負債率為97.93%，較期初上漲2.63個百分點，凈負債率上漲的企業占比為65%，主要是因為企業的總有息負債的增長率比持有現金的增長率高，同時所有者權益的增長較低所致。

??從各梯隊企業表現來看，2018年年中銷售排行在50-100名之間的企業上半年的凈負債率（加權平均）增加最為顯著，增幅高達15.47個百分點，而排在30-50名的房企則是平均凈負債率最高的企業。值得注意的是，排名前十的房企的平均凈負債率有所下降，企業在財務平衡方面做得更好。

??高速發展中企業凈負債率相對較高（略）

??30強房企降杠桿成效最為顯著（略）

??3、永續債：計入后重點企業凈負債率增加至105.7%（略）

??償債能力：政策收緊下償債壓力逐步加大

??（本章內容略）

??融資成本：結束下降趨勢反彈至6.33%

??從上半年60家重點房企的平均融資成本來看，約有67%的企業的融資成本相比年初有所提高，整體平均融資成本由2017年末的6.03%增至6.33%，結束了連續兩年的下降趨勢。這主要是由于境內融資環境持續收緊，近期新進行的境內外融資成本均有提高，而原有低成本的公司債陸續到期，因而整體的融資成本也只能水漲船高。

??1、國企、央企融資成本整體維持較低水平（略）

??2、積極擴張企業融資成本增幅較大（略）

??綜合來看，2018年上半年房企的償債壓力較2017年底有所增加，但多數企業償債能力還基本屬于穩健水平，主要呈現出以下幾個特點：

??一是杠桿加大，整體凈負債率抬升至93%；

??二是現金短債比和長短期債務比持續2017年年底的“惡化”情況，總體短期壓力仍然不大，部分企業需要警惕；

??三是在調控持續收緊，公司債以及境外債等發行受限的影響下，60家重點房企整體平均融資成本繼續結束連年下降的態勢。

??從2017年開始，各地房地產調控政策的密集出臺，房企融資逐步收緊。2018年上半年房企的融資環境面臨著進一步收緊的趨勢，融資難是房企普遍面臨的問題，融資成本的上升也是公認的事實，多家房企在中期業績會上表示，融資成本到年底還會有所上升。在這樣的背景下，積極推進金融創新，開辟多元化的融資渠道對房企而言就變得尤為重要。