??上半年寶龍銷售去化表現不佳，實際推盤面積約654萬平，整體去化率23.4%，未來寶龍需重點關注庫存去化。

??【上半年去化率不足25%，下半年新推貨值占比降至33%】2022上半年寶龍全口徑銷售額232.41億元，同比減少56.18%，跌幅略超同期TOP50房企的平均跌幅50.2%。上半年寶龍銷售去化表現不佳，實際推盤面積約654萬平，整體去化率23.4%，未來寶龍需重點關注庫存去化。下半年，寶龍計劃可售總建面747.33萬平，新推貨值占比從去年同期的59%顯著下滑至33%，多為存量項目的推盤，疊加可售項目主要分布于寧波、南京、溫州、杭州、海口和臺州等城市，當前部分城市短期成交量已企穩但整體復蘇進度較慢，可能影響后期銷售表現。

??【過半土儲集中三四線，后期銷售的不確定性較高】2022上半年寶龍沒有新增土儲，期末土儲可售貨值3377億元，土儲建面3152.45萬平（不含已運營的投資物業）可滿足未來4年左右的發展需求。其中待開發土儲建面占比從年初的27.6%下降至15%，土儲建面中三四線占比51.91%，二線46.74%，一線1.35%，土儲更多聚焦于一二線衛星城以及三四線的核心區域，而這類區域前期熱度較高，需求透支導致當前成交量仍處底部，整體復蘇慢于高能級城市，銷售轉好確定性相對不足。

??【資產處置回籠資金，下半年計劃新開9家商場】寶龍于6月新開業臺州椒江寶龍城，累計開業68家商場（60家自營+8家輕資產），持有自持可出租面積444.81萬平。下半年計劃開業9家購物中心（6家自營+3家輕資產），新開業數量處歷史相對高位。而商業項目的開發，無疑會沉淀更多的資金，對現金流產生壓力。上半年寶龍散售上海、杭州、海口等商業項目，并將杭州、天津、寧波、中山等至少四處寫字樓、青島的2個購物中心以及上海、杭州、廈門等長租公寓納入資產出售計劃。

??【面臨較高的短期償債壓力，盈利能力筑底調整】寶龍于2022年7月出現流動性風險，境外未能支付2022年7月到期的優先票據以及2022年11月到期的優先票據，與近九成債權人達成交換要約，分別展期12個月和14個月。境內方面，針對7月到期公司債“19寶龍02”、8月面臨回售權的“20寶龍MTN001”和“20寶龍04”，寶龍也在積極推進展期事宜。期末非受限現金短債比1.01疊加調整后的速動比率0.72且長期以來該指標都低于1，表明寶龍長期占用供應鏈及合作方款項，對包含經營性在內的短期債務償債能力較弱。上半年寶龍毛利率31%處行業前列，凈利率同比下滑17.3pct至7.2%，盈利能力持續探底，緣于費用率上升過快、投資物業重估虧損以及其他非經營性損失，受低權益比并表項目進入結轉，盈利能力較前期明顯下降，歸母核心利潤率10%，同比降幅2.3pct。

??01

??銷售上半年去化率不足25%

??下半年新推貨值占比降至33%

??2022上半年寶龍全口徑銷售額232.41億元，同比減少56.18%，跌幅略超同期TOP50房企的平均跌幅50.2%；全口徑銷售面積153.2萬平，同比跌幅54.75%。銷售持續低迷，緣于長三角作為寶龍長期的核心戰略區域，上半年銷售額占比74.3%，受去年下半年以來政策收緊影響長三角成交明顯回落，居民或因房價下跌預期或因對民企交付風險的擔憂導致觀望情緒較重。

??上半年寶龍銷售去化表現不佳，實際推盤面積約654萬平，整體去化率23.4%，而去年全年按可售面積計算的整體去化率約54%。去化不足導致期末已竣工未銷售物業較年初增長8.53%至182.69億元，占比上升至21%。未來寶龍需重點關注困難項目的庫存去化，避免出現庫存持續積壓問題。

??下半年，寶龍計劃新推可售建面246.54萬平，疊加前期滾存的500.79萬平,合計可售總建面747.33萬平。受去年下半年寶龍投資大幅縮減的影響，下半年新推貨值占比從去年同期的59%顯著下滑至33%，多為存量項目的推盤可能影響后期銷售去化表現。可售總貨值850億元，住宅業態占比71%，長三角與大灣區累計占比77.2%；一二線可售面積占比43.5%，可售項目主要分布于寧波、南京、溫州、杭州、海口和臺州等城市，當前部分城市短期成交量已企穩但整體復蘇進度較慢。

??02

??土儲

??過半土儲集中三四線

??后期銷售的不確定性較高

??2021下半年以來寶龍投資大幅縮減，受制于自身流動性風險和銷售持續承壓的影響，2022上半年寶龍沒有新增土儲，將工作的重點放在狠抓銷售回款、保障交付等方面。

??截至2022年中期，寶龍土儲可售貨值3377億元，土儲建面3152.45萬平（不含已運營的投資物業），較年初減少13.6%，可滿足未來4年左右的發展需求。其中，待開發土儲建面占比從年初的27.6%下降至15%。土儲建面中長三角占比65%、大灣區6%。

??從城市能級來看，三四線占比51.91%，二線46.74%，一線1.35%，土儲更多聚焦于一二線衛星城以及三四線的核心區域，而這類區域前期熱度較高，需求透支導致當前成交量仍處底部，整體復蘇程度慢于高能級城市，銷售轉好確定性相對不足。

??03

??商業

??資產處置回籠資金

??下半年計劃新開9家商場

??上半年寶龍于6月新開業臺州椒江寶龍城，新增可出租面積5.92萬平。截至2022年中期累計開業68家商場（60家自營+8家輕資產），持有自持可出租面積444.81萬平，較年初增長1.35%。

??購物中心開業時點多集中于下半年，下半年于余姚、杭州、景德鎮、廈門、紹興等地計劃開業9家購物中心（6家自營+3家輕資產）；相較于年初計劃全年11個項目的開業，金華金義寶龍廣場新開業預計延后。全年新開業數量較2021年有所回落，但仍處于歷史相對高位。

??商住勾地曾是寶龍盈利維持穩定的核心，但當前行業流動性風險加劇，相較盈利投資者更關注流動性風險，而商業項目的開發，無疑會沉淀更多的資金，對現金流產生壓力。上半年寶龍散售上海、杭州、海口等商業項目，并將杭州、天津、寧波、中山等至少四處寫字樓、青島的2個購物中心以及上海、杭州、廈門等長租公寓納入資產出售計劃。

??2022上半年寶龍實現租金及管理費收入19.2億元，其中受疫情拖累租金收入同比微增0.71%至8.66億元，增幅不大；管理服務收入同比增長6.76%至10.55億元，2022年中期整體出租率從年初的95.3%下滑至93.4%，未來在運營能力、租金議價能力等方面仍有提升空間。

??04

??盈利

??核心歸母凈利同比下滑33.7%至16.9億

??盈利筑底調整

??2022上半年寶龍地產營業收入168.97億元，同比降幅18.49%，緣于項目交付數量減少，結轉收入同比減少21%至145.47億元。銷售承壓下期內結轉數量的減少，導致期末預收賬款較年初微增2%至397.06億元，對近一年結轉收入覆蓋倍數1.27倍（2021年末：1.11倍），并表銷售回款預估153.28億元，較去年同期明顯下滑27.17%，未來緊抓回款率的同時也要提高并表比。

??盈利能力方面，寶龍上半年毛利潤同比減少28.2%至52.33億元，毛利率31%，較去年同期下滑4.2pct,仍處行業前列，與其綜合體勾地策略有關。期內凈利潤12.13億元，同比顯著下滑76.1%，凈利率同比下滑17.3pct至7.2%，盈利能力持續探底。凈利潤絕對值下滑明顯，除受毛利潤影響外，主要緣于1）費用率上升過快，銷管費用率（/操盤金額）同比明顯增加4.1pct至7.7%，因計提匯兌損益凈額10.2億致財務費用升至13.11億，約為去年同期的3.68倍；2）投資物業重估從去年同期11.77億的收益轉為0.45億元的虧損；3）其他非經營性損失6.2億元。

??上半年低權益比并表項目進入結轉（少數股東損益占比從去年同期的23.03%升至42.46%），若扣除投資物業及金融資產重估、其他非經營性收益、匯兌損益后，期內寶龍實現歸母核心利潤16.91億元，同比減少33.7%，歸母核心利潤率10%，同比降幅2.3pct，盈利能力較前期明顯下降。

??05

??償債

??調整后速動比例0.72

??面臨較高的短期償債壓力

??上半年寶龍基本上所有常規融資渠道均受限，信托、公司債、優先票據和銀行貸款分別較年初下滑43%、28.8%、7.8%和0.2%。期末有息負債規模較年初減少8.76%至665.68億元。融資大幅收縮疊加銷售承壓，寶龍于2022年7月出現流動性風險，境外未能支付2022年7月到期的優先票據以及2022年11月到期的優先票據（2筆債券余額5億美元），與近九成債權人達成交換要約，分別展期12個月和14個月。境內方面，針對7月到期本金6億的公司債“19寶龍02”，寶龍擬展期1年，目前持有人會議上展期方案未能通過；針對8月面臨回售權的“20寶龍MTN001”和“20寶龍04”（合計余額10億），寶龍也在積極推進展期事宜，但目前沒有提出明確的展期方案。

??至2022年中期，寶龍未來1年待償有息債占比21.9%，2年內債務占比54%，當前其信用修復以及銷售業績存在較高的不確定性，加上為降低交付風險地方政府對這類房企預售資金監管較為嚴格，一定程度上使得寶龍經營性現金回流速度放緩，短期償債壓力進一步較大。期末寶龍持有現金較年初明顯減少22.75%至193.64億元，受限現金占比從年初的22.58%升至24.06%，非受限現金短債比1.01，由于寶龍未披露其預售監管資金余額，若扣除這部分其流動性壓力更大。此外，期末寶龍調整后的速動比率（流動負債需扣除合同負債）從年初的0.74下降到0.72，且長期以來該指標都低于1，表明寶龍長期占用供應鏈及合作方款項，對包含經營性在內的短期債務償債能力較弱。

??期末寶龍“三條紅線”仍處于綠檔范疇，非受限現金短債比1.01、凈負債率75.4%，若將永續債計為負債則為76.8%，剔除預收后的資產負債率68.5%，隨著未來寶龍流動性問題的持續發酵，核心指標可能進一步弱化。