??無(wú)論從額度還是占比來(lái)看，預(yù)售資金監(jiān)管對(duì)于企業(yè)有效流動(dòng)性的影響都不容忽視。

??據(jù)消息，全國(guó)性的商品房預(yù)售資金監(jiān)督管理辦法已制定出臺(tái)，新管理辦法將明確預(yù)售資金監(jiān)管的基本標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)行“重點(diǎn)額度管理”。此消息一出，引發(fā)行業(yè)熱烈討論。預(yù)售資金監(jiān)管政策的優(yōu)化，兼顧了商品房預(yù)售資金使用的規(guī)范化和靈活性，同時(shí)進(jìn)入流動(dòng)性修復(fù)期，“重點(diǎn)額度管理”也被視為緩解房企流動(dòng)性的重要利好信號(hào)。

??預(yù)售資金監(jiān)管

??在一定程度擠占了企業(yè)有效流動(dòng)性

??盡管從2021年上半年末80家樣本企業(yè)數(shù)據(jù)分析來(lái)看，現(xiàn)金短債比通過(guò)率達(dá)到90%，但隨著下半年流動(dòng)性危機(jī)的爆發(fā)，表明房企實(shí)際流動(dòng)性與賬面數(shù)據(jù)仍存在出入。其中預(yù)售監(jiān)管資金的使用受限，就在在一定程度擠占了企業(yè)有效流動(dòng)性。

??根據(jù)部分企業(yè)數(shù)據(jù)披露，截至2021年上半年末，碧桂園、萬(wàn)科、恒大、保利等預(yù)售監(jiān)管資金均達(dá)到數(shù)百億元。恒大于日前舉行2022年保交樓新年開工動(dòng)員大會(huì)，會(huì)上許家印透露目前恒大的預(yù)售監(jiān)管資金已有500多億元。

??同時(shí)，我們以流動(dòng)性擠占率指標(biāo)（預(yù)售監(jiān)管資金/貨幣資金）來(lái)衡量預(yù)售監(jiān)管資金對(duì)企業(yè)流動(dòng)性的擠占情況發(fā)現(xiàn)，碧桂園、華夏幸福、藍(lán)光流動(dòng)性擠占率均超過(guò)30%，處于較高位，萬(wàn)科、恒大、保利、華僑城也超過(guò)20%。

??因此，無(wú)論從額度還是占比來(lái)看，預(yù)售資金監(jiān)管對(duì)于企業(yè)有效流動(dòng)性的影響都不容忽視。目前，外部融資收緊已經(jīng)是常態(tài)，預(yù)售資金監(jiān)管的影響性也在進(jìn)一步凸顯。在流動(dòng)性問(wèn)題比較突出的背景下，預(yù)售資金監(jiān)管的規(guī)范與適度對(duì)于房企穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)、項(xiàng)目建設(shè)順利推進(jìn)都意義重大。此前廣州、煙臺(tái)等部分城市均已放寬商品房預(yù)售資金監(jiān)管，為房企流動(dòng)性減壓。

??新規(guī)定實(shí)行“重點(diǎn)額度管理”

??利好有多大？

??全國(guó)性的商品房預(yù)售資金監(jiān)督管理辦法的出臺(tái)，將明確預(yù)售資金監(jiān)管的基本標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)行“重點(diǎn)額度管理”。由市縣級(jí)城鄉(xiāng)建設(shè)部門根據(jù)工程造價(jià)合同等核定，能確保項(xiàng)目竣工所需的資金額度，當(dāng)賬戶內(nèi)資金達(dá)到監(jiān)管額度后，超出額度的資金可以由房企提取自由使用。

??新規(guī)不僅將推動(dòng)預(yù)售資金監(jiān)管規(guī)范化，同時(shí)也提高了預(yù)售資金使用的靈活性。尤其經(jīng)歷2021年下半年銷售遇冷、債務(wù)違約頻發(fā)等困境，為保證項(xiàng)目交付，西安、天津、石家莊等省市相繼加強(qiáng)預(yù)售資金監(jiān)管，在一定程度加劇了房企流動(dòng)性陣痛。隨著新規(guī)的出臺(tái)，部分監(jiān)管趨嚴(yán)的城市勢(shì)必調(diào)整放松，預(yù)期將為房企釋放出一定的流動(dòng)性。

??預(yù)售資金全國(guó)化統(tǒng)一規(guī)定，利好到底有多大？“重點(diǎn)額度管理”主要用于工程建設(shè)，根據(jù)工程造價(jià)合同等核定。從城市監(jiān)管政策梳理來(lái)看，現(xiàn)行預(yù)售資金監(jiān)管造價(jià)成本在1500-5000元/平方米。

??例如北京規(guī)定不低于5000元/平方米，北京的新房成交均價(jià)在50000元/平方米左右，粗略可計(jì)預(yù)售款監(jiān)管比例（預(yù)售資金監(jiān)管的造價(jià)成本/房?jī)r(jià)）為10%。濟(jì)南建安造價(jià)、小區(qū)內(nèi)配套費(fèi)用按3300元/平方米監(jiān)管，新房成交均價(jià)在16000元/平方米左右，預(yù)售款監(jiān)管比例約為21%。北京占比顯著偏低的主要原因在于不同能級(jí)城市存在顯著的地價(jià)差。

??經(jīng)工程造價(jià)調(diào)整及折算后，假設(shè)一線城市預(yù)售款監(jiān)管比例為10%，二線城市以及強(qiáng)三線城市為20%，太原、石家莊、重慶、常州等高比例監(jiān)管城市都會(huì)出現(xiàn)松綁，釋放出較多資金，而在這些城市有更多貨值的房企也會(huì)享受到明顯的政策紅利。相應(yīng)的，預(yù)售款監(jiān)管比例偏低的城市會(huì)根據(jù)工程價(jià)調(diào)整，監(jiān)管力度預(yù)期提升。

??房企層面，由于城市政策效應(yīng)存在抵消，預(yù)售監(jiān)管資金的釋放也將有限。但統(tǒng)一規(guī)定后，預(yù)售監(jiān)管資金占預(yù)收賬款或合同負(fù)債比重高的房企或能獲得比較多的流動(dòng)性，這類房企可能由于城市布局或企業(yè)經(jīng)營(yíng)原因，受監(jiān)管整體趨嚴(yán)。從部分房企2021年上半年末披露的預(yù)售監(jiān)管資金來(lái)看，占到預(yù)收賬款或合同負(fù)債的4%-20%。

??以世茂為例，截至2021年上半年末合同負(fù)債1128.9億元，預(yù)售監(jiān)管資金219億元，占比19.4%。世茂近年的銷售均價(jià)在1.75-1.77萬(wàn)元/平方米，假設(shè)在預(yù)售資金監(jiān)管造價(jià)平均成本3000元/平方米條件下，占銷售單價(jià)17%，結(jié)合合同負(fù)債推算，預(yù)售監(jiān)管資金為192億元，釋放資金27億元，預(yù)售監(jiān)管資金有12%松動(dòng)空間。

??新規(guī)仍以保交付為首要目標(biāo)

??經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性房企或成最大受益者

??但從政策目標(biāo)來(lái)看，新規(guī)意在糾偏，本質(zhì)上仍以保交付、維護(hù)消費(fèi)者權(quán)益為預(yù)售資金監(jiān)管的首要目標(biāo)。目前銷售市場(chǎng)低迷，保交付是刺激市場(chǎng)活躍、提升購(gòu)房者信心的關(guān)鍵，監(jiān)管和執(zhí)行層面都不可能放松。因此，在“交付先行”主基調(diào)下，房企對(duì)政策松動(dòng)空間不能抱太大希望，疏通流動(dòng)性仍要依靠自救。

??一方面，新規(guī)落地仍要“因城施策”。城市基本面與市場(chǎng)行情各異，因城施策需結(jié)合市場(chǎng)情況制定相應(yīng)措施，特別是爛尾較多、行情低迷的城市監(jiān)管放松幅度將有限。                                                 

??另一方面，新規(guī)落地“視企而定”可能大。經(jīng)歷2021年下半年流動(dòng)性危機(jī)信用危機(jī)，行業(yè)分化加劇，監(jiān)管也不可一概而論，理應(yīng)根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平、現(xiàn)金流狀況、項(xiàng)目建設(shè)能力進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，最大程度保證政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

??我們認(rèn)為，該政策下最大的受益者仍將是經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性房企。其一，這些房企受損比較小，在市場(chǎng)有更大的發(fā)揮空間，通過(guò)策略調(diào)整在去化、銷售回款方面搶占先機(jī)，項(xiàng)目監(jiān)管額度達(dá)成之后，可以更好地利用超額部分為項(xiàng)目拓展、經(jīng)營(yíng)需求提供支持。其二，這些企業(yè)憑借自身的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)也將在政策執(zhí)行上擁有更多的議價(jià)利好。而狀況欠佳的房企則面臨更長(zhǎng)的修復(fù)期和不確定性風(fēng)險(xiǎn)，情況仍難以樂(lè)觀。

??總結(jié)：全國(guó)性的商品房預(yù)售資金監(jiān)督管理辦法出臺(tái),主要意圖在于政策糾偏，太原、石家莊、重慶、常州等高比例監(jiān)管城市會(huì)出現(xiàn)松綁，釋放出一定流動(dòng)性，而在這些城市有更多貨值的房企也會(huì)享受到明顯的政策紅利。

??但新規(guī)本質(zhì)上仍以保交付、維護(hù)消費(fèi)者權(quán)益為首要目標(biāo)，且在落地中將“因城施策”，“視企而定”的可能性也比較大，因此整體對(duì)企業(yè)流動(dòng)性影響有限。對(duì)于經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健性房企來(lái)說(shuō)存在機(jī)會(huì)，可以通過(guò)高效去化、銷售回款，獲得合規(guī)資金的使用權(quán)，為穩(wěn)定可持續(xù)經(jīng)營(yíng)提供支撐。